短短幾天的中國(guó)行，羅伯特·默頓（Robert C.Merton）成了炙手可熱的明星。

在上海靜安香格里拉酒店的貴賓室外，十幾個(gè)人圍著一扇窄窄的門，一位券商人士焦急地等待著默頓的出現(xiàn)，他毫不掩飾自己是這位“天才”的粉絲。隔壁的大會(huì)議室里，上百號(hào)金融人士正在等著默頓做一場(chǎng)關(guān)于“研究宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)的新方法”的演講。

默頓因1997年獲得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)而聲名鵲起。他與費(fèi)希爾·布萊克（Fischer Black）和邁倫·斯科爾斯（Myron Scholes）共同發(fā)明了金融期權(quán)數(shù)學(xué)模型，也就是經(jīng)典的Black-Scholes-Merton 模型。

“金融工具的意義就是幫助政策制定者發(fā)現(xiàn)問(wèn)題、提出問(wèn)題，盡管問(wèn)題本身不能代表政策方案。我希望能發(fā)現(xiàn)問(wèn)題，尤其是那些同政策影響、投資、風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)聯(lián)的問(wèn)題。”默頓在接受記者采訪時(shí)表示。

默頓把金融比作軟件，科技比作硬件，他認(rèn)為，與硬件比起來(lái)，軟件才是靈魂核心。

默頓目前是美國(guó)哈佛商學(xué)院教授，他說(shuō)自己不經(jīng)常來(lái)中國(guó)，但每次來(lái)都是行程緊促。就在此前的兩天時(shí)間里，默頓還出現(xiàn)在麻省理工學(xué)院的沙龍活動(dòng)中和中歐商學(xué)院的講臺(tái)上，每一場(chǎng)都座無(wú)虛席，足見(jiàn)這位天才的吸引力。

師從薩繆爾森

說(shuō)默頓是個(gè)天才并不過(guò)分。他出生于書香門第，父親羅伯特·K.默頓（Robert K.Merton）是哥倫比亞大學(xué)著名的社會(huì)學(xué)家，也是科學(xué)社會(huì)學(xué)的奠基人和結(jié)構(gòu)功能主義流派的代表性人物之一。但小默頓并未追隨父親，他從小熱愛(ài)數(shù)學(xué)，對(duì)金融市場(chǎng)和交易有極大的興趣。11歲時(shí)他就買了人生中第一只股票——通用汽車，并從中獲利，十幾歲就進(jìn)出于經(jīng)紀(jì)公司。

在哥倫比亞大學(xué)攻讀工程數(shù)學(xué)學(xué)士時(shí)，默頓更喜歡偏微分方程和其他高深的數(shù)學(xué)理論，對(duì)金融市場(chǎng)的熱情也漸漸升溫。他早上6：30就去一個(gè)經(jīng)紀(jì)公司進(jìn)行股票和場(chǎng)外期權(quán)的交易，直到8：30再去學(xué)校，在那里他形成了對(duì)金融市場(chǎng)交易過(guò)程的直覺(jué)。

1966年從哥倫比亞大學(xué)畢業(yè)后，默頓希望把他杰出的數(shù)學(xué)分析技能與對(duì)經(jīng)濟(jì)學(xué)的興趣結(jié)合起來(lái)，于是開(kāi)始申請(qǐng)經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士。當(dāng)很多大學(xué)經(jīng)濟(jì)系將默頓拒之門外時(shí)，麻省理工學(xué)院“貿(mào)然”地接受了這個(gè)野心勃勃但卻沒(méi)有經(jīng)濟(jì)學(xué)背景的學(xué)生。在這里，默頓師從保羅·薩繆爾森，并幸運(yùn)地成為了他的助理研究員。兩人發(fā)現(xiàn)彼此都對(duì)用數(shù)學(xué)方法解決時(shí)間和不確定性問(wèn)題很感興趣，于是開(kāi)始合作研究投資組合、認(rèn)股證定價(jià)等問(wèn)題，并合作發(fā)表了多篇有影響力的論文。

1969年10月，默頓和薩繆爾森合作研究的論文《使效用最大化的完整的認(rèn)股權(quán)定價(jià)模型》發(fā)表。之后，默頓很快將課題做了延伸：不確定情況下效用與資產(chǎn)組合選擇的關(guān)系。開(kāi)始了對(duì)期權(quán)定價(jià)模型的進(jìn)一步研究。這個(gè)理論的基本思想是：對(duì)于資產(chǎn)組合的投資，通常是高風(fēng)險(xiǎn)伴隨著高收益。但人們可以通過(guò)引入期權(quán)概念，在追求高收益的同時(shí)限制損失。

默頓在1973年提出了多時(shí)間段資本資產(chǎn)定價(jià)模型，這個(gè)模型明確提出投資者在不斷變化的市場(chǎng)環(huán)境中，如何實(shí)現(xiàn)最佳投資組合的問(wèn)題。這為現(xiàn)代金融理論做出了巨大貢獻(xiàn)，指明了金融學(xué)術(shù)界的研究方向，也促成他后來(lái)獲得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。薩繆爾森甚至稱他這位高徒是現(xiàn)代金融學(xué)的牛頓。

默頓先生著述甚豐，專著《連續(xù)時(shí)間金融學(xué)》現(xiàn)在幾乎是美國(guó)所有金融學(xué)博士必讀的經(jīng)典教科書。他與茲維·博迪（Zvi Bodie）合著的《金融學(xué)》一書是當(dāng)今世界頂級(jí)商學(xué)院的必讀教材。

默頓馬上要度過(guò)70歲的生日，但他依然精力旺盛。目前他將很多精力放在研究養(yǎng)老金問(wèn)題上，他希望能夠解決這個(gè)全球共同面臨的挑戰(zhàn)，以至于他并不關(guān)心自己個(gè)人的投資，笑稱個(gè)人投資非常簡(jiǎn)單。

“我的一生都投身于金融，我的學(xué)術(shù)研究也專注于金融。研究工作占用了我大部分時(shí)間和精力，所以我沒(méi)有很多時(shí)間來(lái)管理自己的投資，也沒(méi)有有效地利用我的專長(zhǎng)來(lái)做個(gè)人投資。如果我把時(shí)間用在幫助各個(gè)機(jī)構(gòu)更好地投資，用在開(kāi)發(fā)能幫助數(shù)百萬(wàn)人的更好的產(chǎn)品上，這無(wú)論是對(duì)我個(gè)人還是對(duì)全社會(huì)而言，比把時(shí)間花在管理我個(gè)人的投資上要更好。”默頓說(shuō)道。

“我想他正在做一些能再次改變這個(gè)世界的事情。”一位默頓的崇拜者這樣說(shuō)道。

不一定非要用對(duì)沖策略

如果說(shuō)人們崇拜默頓源自他的學(xué)術(shù)造詣，那么人們熟知默頓則是因?yàn)樗麆?chuàng)造了一個(gè)神話，卻最終走向破滅。

1994年，默頓聯(lián)合九個(gè)天才人物創(chuàng)立了長(zhǎng)期資本管理公司（Long-Term Capital Management，簡(jiǎn)稱LTCM），這家公司將金融市場(chǎng)的歷史資料、相關(guān)理論學(xué)術(shù)報(bào)告及研究資料和市場(chǎng)信息有機(jī)的結(jié)合在一起，通過(guò)計(jì)算機(jī)進(jìn)行大量數(shù)據(jù)的處理，形成一套較為完整的電腦數(shù)學(xué)自動(dòng)投資系統(tǒng)模型，建立起龐大的債券及衍生產(chǎn)品的投資組合，進(jìn)行投資套利活動(dòng)。

長(zhǎng)期資本的交易策略是“市場(chǎng)中性套利”，即買入被低估的有價(jià)證券，賣出被高估的有價(jià)證券，也就是把二十年前創(chuàng)建的Black-Scholes-Merton模型在實(shí)踐中運(yùn)用。憑借這個(gè)優(yōu)勢(shì)，長(zhǎng)期資本創(chuàng)建以后一直保持驕人的業(yè)績(jī)。但是數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)過(guò)程中，總有一些概率很小的事件常常被忽略掉，從而埋下隱患。

1998年，小概率事件發(fā)生了。金融危機(jī)降臨亞洲金融市場(chǎng)，長(zhǎng)期資本模型認(rèn)為發(fā)展中國(guó)家債券和美國(guó)政府債券之間利率相差過(guò)大，預(yù)測(cè)的結(jié)果是發(fā)展中國(guó)家債券利率將逐漸恢復(fù)穩(wěn)定，二者之間差距會(huì)縮小。但由于國(guó)際石油價(jià)格下滑，俄羅斯國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)不斷惡化，俄政府宣布盧布貶值，停止國(guó)債交易，投資者紛紛從發(fā)展中市場(chǎng)退出，轉(zhuǎn)而持有美國(guó)、德國(guó)等風(fēng)險(xiǎn)小、質(zhì)量高的債券品種。長(zhǎng)期資本做錯(cuò)了方向，到了破產(chǎn)的邊緣。9月23日，美林、摩根出資收購(gòu)接管了長(zhǎng)期資本。

談及這段歷史，默頓顯得很淡然：“一時(shí)非常成功，但之后因?yàn)榉N種原因破產(chǎn)清算。這家公司未用政府資金，也不受政府擔(dān)保。如果你冒風(fēng)險(xiǎn)，那么就要有承擔(dān)責(zé)任的意識(shí)。”

然而，一次失誤并不能抹殺一個(gè)天才的全部。人們常說(shuō)天才總有瘋狂的一面，或許默頓的瘋狂就在于他對(duì)一個(gè)完美理論的追求。

正是有這段非凡的實(shí)踐經(jīng)歷，默頓對(duì)于對(duì)沖基金的認(rèn)識(shí)便尤為深刻。他告訴記者，對(duì)沖基金并不是非用不可的，有些投資組合就是用其他策略。在判斷對(duì)沖基金應(yīng)該在投資組合中扮演的角色時(shí)，非常重要的一點(diǎn)是恰當(dāng)衡量風(fēng)險(xiǎn)。

“我要特別強(qiáng)調(diào)的是，弄清楚基金里有什么，確保使用正確的工具，首要也是最重要的就是衡量風(fēng)險(xiǎn)的工具，但可惜這一點(diǎn)常被忽略。”默頓表示。

默頓一直以來(lái)也在研究養(yǎng)老金問(wèn)題，他認(rèn)為這是一個(gè)全球性問(wèn)題，也是一個(gè)浩大的工程。“要解決養(yǎng)老金問(wèn)題，結(jié)合金融創(chuàng)新、現(xiàn)代科技必不可少，而且要強(qiáng)調(diào)是經(jīng)市場(chǎng)檢驗(yàn)有效的技術(shù)創(chuàng)新。”

默頓曾提出消費(fèi)指數(shù)化公共養(yǎng)老金計(jì)劃理論，其核心思想是結(jié)合個(gè)人自身的年齡、稟賦、現(xiàn)實(shí)收入狀況、未來(lái)收入預(yù)期、物價(jià)水平等因素，在對(duì)自己一生消費(fèi)進(jìn)行綜合考量后做出最優(yōu)消費(fèi)決策。繳費(fèi)通過(guò)指數(shù)化的形式擬合為消費(fèi)額的一個(gè)比例，退休時(shí)按照當(dāng)年社會(huì)平均消費(fèi)水平的一定比例向其支付退休金。

他建議，中國(guó)可以實(shí)行區(qū)別化的養(yǎng)老計(jì)劃。對(duì)于極端貧困人口采取不同計(jì)劃。養(yǎng)老計(jì)劃應(yīng)該根據(jù)個(gè)體情況不同量身打造，而不是一刀切。

“若能提高退休人口生活水平，這也不失為一種促進(jìn)GDP增長(zhǎng)的良策。盡管任務(wù)艱巨，但中國(guó)一定可以做到。”默頓說(shuō)道。

不應(yīng)將金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)立

美聯(lián)儲(chǔ)前主席保羅·沃爾克曾說(shuō)，這些年來(lái)最有用的金融創(chuàng)新就是ATM（自動(dòng)取款機(jī)）的發(fā)明。默頓對(duì)這一說(shuō)法似乎耿耿于懷，“那么我就要用利率互換來(lái)反駁它。”

默頓說(shuō)，利率互換使全球銀行規(guī)避了嚴(yán)重利率風(fēng)險(xiǎn)。銀行可能面對(duì)的最大風(fēng)險(xiǎn)就是利率風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)榇婵钫呦Ｍ@得短期利率，而借款人則希望獲得固定利率，兩方預(yù)期不符，因此一旦利率上漲，銀行必定將承受風(fēng)險(xiǎn)。默頓認(rèn)為，實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化后，商業(yè)銀行面臨更大的利率風(fēng)險(xiǎn)，而通過(guò)利率互換交易可以有效地對(duì)沖商業(yè)銀行固定利率貸款的利率風(fēng)險(xiǎn)，從而實(shí)現(xiàn)高效避險(xiǎn)功能。

利率互換是世界上最大的衍生品，價(jià)值500萬(wàn)億美元。不過(guò)默頓也承認(rèn)，在整個(gè)危機(jī)中，利率互換都被頻繁使用，還包括貨幣互換、期貨等。盡管金融衍生產(chǎn)品存在誤用、濫用，但包括監(jiān)管者在內(nèi)的眾多人都要為之負(fù)責(zé)。

“如果是消滅惡人，只要在人群中將其識(shí)別并抓住他送進(jìn)監(jiān)獄就行了，但金融危機(jī)并不是這么簡(jiǎn)單的，多方因素都相互關(guān)聯(lián)。監(jiān)管者和經(jīng)理人有時(shí)也不清楚其監(jiān)管的對(duì)象，但我們應(yīng)該從經(jīng)驗(yàn)中吸取教訓(xùn)，從而在未來(lái)加以完善。”默頓說(shuō)。

默頓風(fēng)趣地說(shuō)：“當(dāng)下次還有人說(shuō)‘自從銀行業(yè)發(fā)明ATM機(jī)以來(lái)，就再也沒(méi)出現(xiàn)過(guò)什么有價(jià)值的金融創(chuàng)新’，你就用利率互換反駁他，問(wèn)問(wèn)那人利率互換到底有沒(méi)有對(duì)銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理產(chǎn)生影響。”

對(duì)于危機(jī)后人們將金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)立起來(lái)，默頓強(qiáng)調(diào)，這是一個(gè)很大的誤解。默頓說(shuō)：“科技發(fā)展是推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要?jiǎng)恿Γ侨绻萍紱](méi)有載體，便無(wú)法將其影響廣泛鋪開(kāi)。只有通過(guò)金融發(fā)展，才能將這些科技落到實(shí)處，從而影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。”

默頓認(rèn)為，科技發(fā)展有形可見(jiàn)，如手機(jī)、電腦等，為人們生活帶來(lái)了深遠(yuǎn)的影響與變革。而金融發(fā)展相較之下是無(wú)形的。但少了它，任何經(jīng)濟(jì)體都不能運(yùn)作。一旦金融運(yùn)作不佳，則會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)體有致命打擊。正如過(guò)去幾年，一些國(guó)家金融系統(tǒng)出了問(wèn)題，付出了沉重代價(jià)。

中國(guó)金融業(yè)由于發(fā)展程度及監(jiān)管理念的原因，對(duì)于金融衍生品的創(chuàng)新持極為謹(jǐn)慎的態(tài)度。默頓也提出告誡，引進(jìn)新事物時(shí)，必須要小心謹(jǐn)慎，必須得對(duì)它有充分了解，否則會(huì)有很多麻煩。不過(guò)他也強(qiáng)調(diào)，中國(guó)別無(wú)他法，必須引進(jìn)衍生品，否則永遠(yuǎn)無(wú)法享受它的好處。

談到金融創(chuàng)新對(duì)中國(guó)未來(lái)的影響時(shí)，默頓表示，中國(guó)的金融創(chuàng)新經(jīng)過(guò)20年的發(fā)展，取得了巨大的成績(jī)。他強(qiáng)調(diào)，完善金融體系對(duì)中國(guó)非常關(guān)鍵，中國(guó)需鼓勵(lì)競(jìng)爭(zhēng)，注重金融創(chuàng)新。

“中國(guó)要加入世界各國(guó)競(jìng)爭(zhēng)的行列，以競(jìng)爭(zhēng)推動(dòng)發(fā)展。”默頓說(shuō)，中國(guó)要在世界舞臺(tái)上崛起，就必須確保金融系統(tǒng)健康有效。創(chuàng)造一個(gè)良好的金融系統(tǒng)要花很長(zhǎng)的時(shí)間，在其過(guò)程中要結(jié)合運(yùn)用最新的金融技術(shù)。

對(duì)話默頓：中國(guó)必須引進(jìn)衍生品

記者：中國(guó)對(duì)沖基金剛剛起步，你如何看待傳統(tǒng)資產(chǎn)和對(duì)沖基金在運(yùn)用中的差異？

默頓：對(duì)沖基金是金融系統(tǒng)的一部分，在投資組合中占有自己的一席之地，它們需要額外的一套分析工具來(lái)分析風(fēng)險(xiǎn)和績(jī)效。對(duì)于傳統(tǒng)資產(chǎn)種類如公募，各個(gè)投資機(jī)構(gòu)已經(jīng)開(kāi)發(fā)出非常完備的績(jī)效和風(fēng)險(xiǎn)衡量工具，但其他資產(chǎn)種類如對(duì)沖基金、私募等則需要開(kāi)發(fā)更加豐富的衡量工具。這樣的工具是存在的，是可以開(kāi)發(fā)出來(lái)的。不過(guò)使用這些工具也就意味著需要附加的量化技術(shù)來(lái)衡量風(fēng)險(xiǎn)和績(jī)效，這樣才可以對(duì)整個(gè)包括傳統(tǒng)和新的資產(chǎn)種類的投資組合有一個(gè)整體的概念。這里很重要的一點(diǎn)就是掌握平衡，引入新資產(chǎn)種類的同時(shí)一定要確保有高質(zhì)量的分析工具。

記者：在投資組合中，對(duì)沖基金應(yīng)該扮演怎樣的角色呢？

默頓：這要看所管理的投資組合是怎樣的。對(duì)沖基金并不是非用不可的，有些投資組合就是用其他策略。在判斷對(duì)沖基金應(yīng)該在投資組合中扮演的角色時(shí)，非常重要的一點(diǎn)是恰當(dāng)衡量風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)槿绻L(fēng)險(xiǎn)衡量失誤的話，管理人可能會(huì)覺(jué)得這個(gè)投資組合很好，但實(shí)際上并非如此。所以風(fēng)險(xiǎn)衡量能力是管理能力的體現(xiàn)。我要特別強(qiáng)調(diào)的是，弄清楚基金里有什么，確保使用正確的工具，首要，也是最重要的就是衡量風(fēng)險(xiǎn)的工具，但可惜這一點(diǎn)常被忽略。

記者：海外的對(duì)沖基金所使用的典型對(duì)沖基金管理金融工具是什么？你對(duì)中國(guó)借鑒這些工具有哪些建議？

默頓：實(shí)際上對(duì)沖基金行業(yè)什么都做，它的一大特點(diǎn)就是什么都做，所以對(duì)沖基金使用什么金融工具取決于做什么。有些對(duì)沖基金使用衍生工具，如期貨合約、期權(quán)合約、保險(xiǎn)（放心保）合約，有些則不需要衍生工具，而是用別的。也許我們可以將關(guān)注點(diǎn)放到那些對(duì)沖基金想做什么，它們的風(fēng)險(xiǎn)控制是什么，基金里有什么，而不是它們使用的金融工具。當(dāng)然金融工具我們也需要知道，只不過(guò)更重要、更根本的問(wèn)題是做什么、績(jī)效和風(fēng)險(xiǎn)管理。

記者：如何看待金融創(chuàng)新對(duì)中國(guó)金融業(yè)發(fā)展的影響？

默頓：長(zhǎng)期來(lái)看，如果中國(guó)金融系統(tǒng)要充分發(fā)揮潛力，那么這個(gè)金融系統(tǒng)就不能僅僅是一個(gè)覆蓋大國(guó)的金融系統(tǒng)，就不能僅僅只有幾個(gè)全球性的大的玩家。另外重要的一點(diǎn)是，在養(yǎng)老金方面，要實(shí)現(xiàn)最有效的管理，中國(guó)必須有前瞻性的眼光，采用最前沿的金融科技。

記者：金融危機(jī)后，很多人對(duì)金融衍生品持負(fù)面態(tài)度，甚至有些人稱要避免過(guò)度金融創(chuàng)新，你對(duì)此有何看法？

默頓：首先，金融衍生品不是新事物，它們成為全球經(jīng)濟(jì)的重要部分已經(jīng)有四十年了。實(shí)際上，沒(méi)有衍生品市場(chǎng)，任何金融機(jī)構(gòu)包括央行都不能正常運(yùn)行。首先要記住的是，在全球金融系統(tǒng)及任何發(fā)展成熟的金融系統(tǒng)，衍生品都可能帶來(lái)破壞性的影響。衍生品是非常有效的轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的工具。銀行、保險(xiǎn)公司、政府、資產(chǎn)管理人、公司甚至個(gè)人都一直使用。不過(guò)，任何像這樣高效的工具一旦使用不當(dāng)都會(huì)帶來(lái)問(wèn)題，尤其是用得很多的時(shí)候。這種特點(diǎn)是幾乎每種有效的金融工具都有的。很重要的一點(diǎn)是，要理解衍生品并不是新事物。

記者：你認(rèn)為中國(guó)目前的金融市場(chǎng)環(huán)境適合大力發(fā)展金融衍生品嗎？

默頓：當(dāng)然我知道在中國(guó)衍生品算是新事物，中國(guó)引進(jìn)了一些衍生品，比如保險(xiǎn)市場(chǎng)，比如人民幣期貨市場(chǎng)等，中國(guó)做得很不錯(cuò)。引進(jìn)新事物時(shí)，必須要小心謹(jǐn)慎，必須得對(duì)它有充分了解，否則會(huì)有很多麻煩。你肯定不愿意坐我開(kāi)的飛機(jī)，要專業(yè)飛行員開(kāi)飛機(jī)你才敢坐對(duì)吧？

五年前我來(lái)中國(guó)的時(shí)候，中國(guó)當(dāng)時(shí)在一遍一遍做測(cè)試，每天十萬(wàn)人進(jìn)行模擬測(cè)試，的確做了很多準(zhǔn)備工作。對(duì)于任何金融系統(tǒng)來(lái)說(shuō)，高效的轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的工具都是至關(guān)重要的。所以從某種意義上講，中國(guó)別無(wú)選擇，必須引進(jìn)衍生品。怎樣引進(jìn)呢？當(dāng)然需要小心謹(jǐn)慎。不過(guò)如果不引進(jìn)的話，也就永遠(yuǎn)享受不到它帶來(lái)的好處。