長(zhǎng)江電力（600900）:靜待價(jià)值重估

600900[長(zhǎng)江電力] 電力、煤氣及水等公用事業(yè)

研究機(jī)構(gòu)：群益證券（香港） 分析師： 賴?生

結(jié)論與建議:

公司今日發(fā)布2012年業(yè)績(jī)報(bào)告及13Q1報(bào)告，12年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)103.69億元（YOY+34.7％），13Q1實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4.97億元（YOY+20.1％）。公司12年業(yè)績(jī)大幅增加主要是由于12年長(zhǎng)江流域來(lái)水充沛，較11年同期偏豐31.96％，公司完成發(fā)電量約1147.49億千瓦時(shí)（YOY+21.4％）。

短期看，公司受益參股火電廠盈利改善、降息等共同因素影響，業(yè)績(jī)?nèi)阅芫S持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，中長(zhǎng)期公司資產(chǎn)注入預(yù)期強(qiáng)烈，投資價(jià)值顯著。我們預(yù)計(jì)公司2013、2014分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)106.7億元（YOY+3.1％）、113.15億元（YOY+6.0％），EPS0.65、0.69元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2013、2014年動(dòng)態(tài)PE分別為11.5X、10.8X，且其股息分紅率常年穩(wěn)定3.5％~5.0％左右，是穩(wěn)健投資標(biāo)的，維持“買入”建議，目標(biāo)價(jià)9.00元（對(duì)應(yīng)2013年動(dòng)態(tài)PE14X）。

12年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)103.7億元（YOY+34.7％），來(lái)水偏豐是主要因素:公司12年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)103.7億元（YOY+34.7％），業(yè)績(jī)大幅增加主要是由于2012年長(zhǎng)江流域來(lái)水充沛，較去年同期偏豐31.96％，公司發(fā)電量實(shí)現(xiàn)歷史突破，完成發(fā)電量約1147.49億千瓦時(shí)（YOY+21.4％）。

受益財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降，1Q凈利潤(rùn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，未來(lái)業(yè)績(jī)?nèi)杂性鲩L(zhǎng)空間:公司13Q1完成發(fā)電量148.70億千瓦時(shí)（YOY-2.8％），實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4.97億元（YOY+20.1％），公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要在于Q1財(cái)務(wù)費(fèi)用率（28.6％）同比下降7.1個(gè)百分點(diǎn)。由于12年來(lái)水屬歷史最好情形，展望全年，今年來(lái)水情況很難超預(yù)期，但公司業(yè)績(jī)?nèi)杂性鲩L(zhǎng)空間。一方面，公司參股火電企業(yè)（持有廣州發(fā)展（600098）11.81％、上海電力（600021）9.5％股權(quán)）成本下降而盈利大幅改善，另外公司12年末可供出售金融資產(chǎn)浮盈37.9億元（YOY+16.6％）作為業(yè)績(jī)保障器；另一方面發(fā)行短融券改善負(fù)責(zé)結(jié)構(gòu)，12年末公司總負(fù)債803億元（YOY-10.9％），且12年兩次降息55BP，未來(lái)兩年財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降有空間。

資產(chǎn)注入預(yù)期強(qiáng)烈，未來(lái)裝機(jī)增長(zhǎng)潛力巨大:雖然三峽電站水電機(jī)組已經(jīng)全部注入上市公司，但中長(zhǎng)期看，公司未來(lái)裝機(jī)仍有很大潛力。其一，向家壩（640萬(wàn)千瓦）、溪洛渡（1386萬(wàn)千瓦）分別在2012、2013年開(kāi)始投產(chǎn)，2015年內(nèi)竣工；其二，烏東德（870萬(wàn)千瓦）、白鶴灘（1404萬(wàn)千瓦）水電站將在2020年內(nèi)完成竣工，且母公司對(duì)著四個(gè)合計(jì)4300萬(wàn)千瓦的水電站均有注入上市公司承諾，未來(lái)裝機(jī)仍有大幅增長(zhǎng)空間。

公司當(dāng)前價(jià)值低于重置成本且股息率高，安全邊際高:水電隨著環(huán)評(píng)及移民成本上升，優(yōu)質(zhì)資源稀缺性越來(lái)越受到重視。按目前10000元/KW水電工程造價(jià)對(duì)公司價(jià)值進(jìn)行重估，當(dāng)前PB僅為0.85X，市場(chǎng)價(jià)值低于重置成本，另一方面，公司股息分紅率保持在3％~5％，安全邊際高。

盈利預(yù)測(cè):我們預(yù)計(jì)公司2013、2014分別完成發(fā)電量1109億千時(shí)（YOY-3.4％）、1150億千瓦時(shí)（YOY+3.7％），實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)106.7億元（YOY+3.1％）、113.15億元（YOY+6.0％），EPS0.65、0.69元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2013、2014年動(dòng)態(tài)PE分別為11.5X、10.8X，估值有提升空間，維持“買入"建議，目標(biāo)價(jià)9.00元（對(duì)應(yīng)2013年動(dòng)態(tài)PE14X）。